文/乐居财经 程孟瑶

无功效不护肤。如果你是“成分党”，一定有注意到，“多肽”已经成为护肤届炙手可热的“顶流”。水乳、精华、面霜、眼霜等护肤品，“肽”越来越多的出现在功效成分中，大家比较熟悉的类肉毒杆菌素，实际上就是乙酰基六肽-8。

肽的种类很多，不同的肽有不同分工，作用于皮肤也有不同的功效。信号肽像传达室大爷，负责通知身体制作更多的胶原蛋白；承载肽像快递员，负责稳定运输微量元素到酶促反应中；抑制神经信号肽则是监督员，阻止皱纹生长，软化肌肉运动引起的细纹。

作为抗氧化以及抗衰界的扛把子，雅诗兰黛、SK-II、欧莱雅、香奈儿、兰蔻、迪奥、华熙生物、珀莱雅、韩束、丸美等化妆品公司旗下明星产品核心成分中都含有肽。根据国家药监局发布的《已使用化妆品原料目录（2021 年版）》，目前已经有70余种肽类原料收录其中。

珀莱雅“多肽”红宝石面霜，丸美“胜肽”小红笔眼霜，雅诗兰黛“棕榈酰寡肽”精华霜华熙生物“蓝铜肽”修护面膜……“多肽”引领美妆新浪潮，来自上游的浙江湃肽生物股份有限公司（简称“湃肽生物”）迅速膨胀，尽管2022年只有2.15亿元的营业收入，但拟募资12.45亿元扩大规模，意图进一步巩固其在多肽化妆品原料领域的优势，目前，其创业板IPO已进入已问询阶段。

本次IPO拟募资的12.45亿元中，将有8亿元用于多肽产业园建设项目，另外还有1.4亿元、1.0亿元分别用于药物肽研发项目、化妆品用多肽研发项目。

如此大步的扩张，对湃肽生物的管理方面是一大考验；此外，招股书显示，湃肽生物多肽化妆品原料粉末及原料药/高级医药中间体粉末的产能利用率在报告期内虽持续提升，却仍不足8成；多肽化妆品原料原液的产能利用率更是低于20%，产能消化能力同样存疑。

当然，最惹眼的还是湃肽生物与股东、客户、同行之间复杂的关联交易。业绩对华润双鹤、华熙生物等大客户依赖明显，报告期内，湃肽生物干脆“拉拢”这些大客户，让其成为股东实现“捆绑”。

一、创始股东套现退出

国有股东兼任大客户

湃肽生物的前身湃肽有限由自然人邢海英等16名自然人于2015年7月成立，注册资本2000万元。2022年3月，整体变更为股份有限公司时，共有11名股东，除了邢海英、刘志国、章志钢3人之外，其余8位股东均为机构股东。其中GL PEPTIDE为外资股东，华润双鹤为国有股东。

报告期内，湃肽生物历经3次增资和1次股权转让，创始股东曹岩林和俞岳永在2021年7月，分别将其持有湃肽生物20万元注册资本以650万元的价格转让给肽美企业；80万元注册资本以2600万元的价格转让给上虞新肽。肽美企业和上虞新肽的执行事务合伙人均为湃肽生物董事会秘书姚灵锋。

截至招股说明书签署日，邢海英通过直接持股以及瀚源投资、阜越投资、众鑫企业、星瀚投资合计控制湃肽生物32.77%的表决权，为湃肽生物实际控制人；刘志国通过直接持股及阜鼎生物合计控制16.62%的表决权；邢海英、刘志国、阜鼎生物通过《一致行动协议》合计控制49.39%的表决权。

其他股东中，持股25.29%的华润双鹤同时还是湃肽生物2022年第四大客户，其直接持股比例超过实控人邢海英的13.49%。本次发行后华润双鹤持股比例稀释至18.97%，但依然是最大股东。

2021年3月，湃肽生物第一次增资扩股，华润双鹤便以2.58亿元认购1054.94万元注册资本，入股价格24.50元/注册资本，依此计算，此次增资完成后，湃肽生物估值约7.75亿元。

湃肽生物从2020年开始为华润双鹤提供多肽CDMO服务及原料药、高级医药中间体产品，报告期各期交易金额分别为1619.65万元、663.78万元、1117.07万元。但可以看出，在成为股东之后，华润双鹤与湃肽生物的关联交易金额有所减少。

招股书中指出，未来若华润双鹤相关制剂成功上市销售并由公司供应相关多肽原料药，预计公司与华润双鹤的关联交易将持续发生且交易金额可能增长，存在关联交易风险。

二、华熙生物突击入股

既是客户又是竞争对手

乐居财经《预审IPO》注意到，湃肽生物存在大客户突击入股情形。华熙生物在湃肽生物递表前1年，因“看好湃肽生物未来发展”，以3000万元认购68.30万元注册资本，入股价格43.92元/注册资本，增资完成后，湃肽生物估值约18.32亿元，是一年多前估值的2.36倍。此次IPO，如果按照不低于25%发行比例，募资12.45亿元计算，上市估值约50亿元。

湃肽生物与华熙生物在2018年就建立了合作关系，双方的合作同样迅猛，2020年华熙生物成为湃肽生物第一大户，销售贡献1842.59万元，占当期营收比21.38%；随着珀莱雅入局，华熙生物退居第二，但2021年和2022年依然有着16.23%、16.28%业绩贡献。

目前，华熙生物直接持有湃肽生物1.64%的股份。但让人更在意的是，湃肽生物与华熙生物在化妆品原料和功能性护肤品方面存在业务竞争，招股书中，湃肽生物将华熙生物列为同业可比公司，复杂的关系很容易成为监管层关注焦点。

华熙生物入股的同时，海南瑞正以9000万元认购204.90万元注册资本，海南瑞是珀莱雅前董事曹良国的妻子唐智君及儿子曹正共同持有的有限合伙企业，珀莱雅已经连续两年成为湃肽生物第一大客户。曹良国 2021年9月卸任珀莱雅董事及副总经理职务。

珀莱雅与湃肽生物合作开始于2019年，2020-2022年销售贡献492.08万元、3311.98万元、6358.14万元。占当期营收比5.71%、23.17%、29.62%，分别为第三、第一、第一大客户。目前，海南瑞正直接持湃肽生物有4.91%股份。

双方关系迅速升温或许与多肽化妆品原料市场相对分散有关。据弗若斯特沙利文，2021年中国多肽化妆品原料市场以出厂价口径计算，排名前五的分别是湃肽生物、维琪科技、健元医药、瑞德林、国肽生物，分别占据6.9%、5.6%、3.2%、1.9%、1.8%的市场份额。湃肽生物是国内第一大多肽化妆品原料企业，当然将客户变为股东，也实现了更好的产业链“捆绑”。

此外，湃肽生物另一大客户上海久谦化工有限公司（简称“上海久谦”）股东直系亲属通过瀚源投资合计持有湃肽生物1.34%股份。报告期内，湃肽生物还存在向上海久谦进行资金拆借的情形。

上海久谦的入股在2019年5月，价格为15.00元/股，原因为“看好公司所处行业赛道及产品质量，相关人员希望投资发行人”。2020年12月9日和2021年2月23日，湃肽生物曾分别向上海久谦短暂拆借资金500万元用于过桥资金归还银行借款，前一笔用了2天就迅速归还，后一笔于2021年3月9日归还。

三、抗皱肽受欢迎

利润复合增长率100%

湃肽生物主要从事多肽产品的研发、生产、销售及相关服务。凭借给国内外知名化妆品生产企业提供多肽化妆品原料，以及给医药企业提供多肽原料药/高级医药中间体产品及多肽原料药研发及定制生产服务（CDMO/CMO）、多肽药学研究服务（CRO），湃肽生物实现了多肽化妆品原料与多肽医药的双轮驱动发展。

湃肽生物的主营业务可以简单理解为美容肽业务医药肽业务，主营业务各期收入占营业收入的比重均超过99%，扣非净利润为1437.97万元、3269.07万元、5785.75万元，复合增长率100.59%。

美容肽中的抗皱肽产品，医药肽中的肥胖症肽产品颇受市场欢迎，不过报告期内其业绩主要还是依赖美容肽的贡献，医药肽业务贡献不足三成。

湃肽生物的化妆品原料产品按功效分为信号类肽（抗老化类）、神经递质抑制类肽（抗皱类）、承载类肽（修复类）及特殊功能肽（其他类）等，报告期内，实现营业收入4611.04 万元、8875.80万元、1.38亿元，复合增长率达72.79%，增长较快，期内营收翻了三倍，占主营业务收入的比提升了11个百分点，是湃肽生物非常重要的收入来源。

报告期内，湃肽生物多肽化妆品原料收入实现快速稳定增长，主要还是受益于下游多肽化妆品市场的成熟及终端消费者对多肽化妆品的广泛认可。例如，其生产的一种抗皱类化妆品原料，在珀莱雅产品中取得消费者对功效的认可，大幅带动了抗皱类多肽原料的市场销售。

报告期各期，其抗皱类多肽原料收入占化妆品原料收入的比例增长非常快，分别为39.33%、67.36%、61.87%，占比较高。抗老化类原料产品收入略有波动；其他类化妆品原料销售规模呈下降趋势。

作为双轮驱动的另外一轮，湃肽生物多肽医药产品及相关服务收入规模不断扩大，报告期内分别产生3335.57万元、4341.49万元、6525.33万元的营业收入，相对美容肽而言，医药肽业务业绩贡献占比不足三成。

湃肽生物的医药肽业务分为了产品线和服务线，其中，在医药产品方面，其管线涵盖亮丙瑞林、司美格鲁肽、利拉鲁肽、利那洛肽等；服务线则主要是为医药大厂提供CDMO/CMO、CRO服务。

报告期内，湃肽生物医药产品销售收入分别为1061.95万元、2101.65万元、3675.48万元。由于司美格鲁肽制剂在治疗糖尿病、肥胖症等领域的功效得到市场认可，对原料药/高级医药中间体产品的需求增加，传导至湃肽生物，其美格鲁肽系列产品销售收入从2020年的61.86万元，增长至2022年的1799.60万元，复合增长率达439.38%，表现十分突出。

在医药相关服务方面，近年来，为了降低研发成本，提高研发效率，缩短研发上市周期，降低药品生产成本，医药企业纷纷选择生产外包，依托为华润双鹤、先声药业等客户提供CDMO/CMO、CRO服务，湃肽生物多肽医药相关服务业务在报告期内总体呈稳定增长态势。

以CDMO为例，湃肽生物在执行的CDMO订单数量由2021年末的4单增长至2022年末的8单，销售收入同比增长25.03%。据弗诺斯特沙利文数据，截止2021年末，全球多肽CDMO市场规模为22.1亿美元，预计2025年-2030年将以17.0%的复合年增长率增长，在2030年达到118.5亿美元。

四、业绩依赖珀莱雅、华熙生物

毛利率连续下降

业绩增长迅速，主要因为大客户们给力，湃肽生物对于主要客户的依赖程度也较为明显。2020年-2022年，湃肽生物对前五大客户的销售收入分别为4832.87万元、7860.75万元、1.28亿元，占营业收入的比重分别为56.09%、55%、59.59%。

报告期内，珀莱雅和华熙生物报告期内一直位列前五大客户，2022年分别带来29.62%、16.28%的营收，合计占比超45%。

当然稳定的客户关系，所带来的规模效应，让湃肽生物营业收入显著增加的同时，期间费用率有所下降。

2020年-2022年，湃肽生物实现营业收入8617.04万元、1.43亿元、2.15亿元，复合增长率57.83%；同期期间费用合计分别为3717.24万元、5422.83万元、6410.13万元，占营业收入比例分别为43.14%、37.94%、29.86%，逐年下降。因为产品不愁卖，报告期内销售费用率明显低于同行可比公司平均值。

研发方面，2020年-2022年，湃肽生物的研发费用分别为0.12亿元、0.17亿元和0.20亿元，占营收比例分别为9.52%、11.99%、13.70%。

不过稳定关系的更深处也暗藏风险。报告期内，湃肽生物主营业务毛利率与同行相比逊色不少，而且连续下降，分别为68.79%、68.12%、66.20%。

具体来看，业绩贡献占比最大的多肽化妆品原料业务的毛利率在过去三年分别为77.74%、79.50%、77.47%，有所波动。

招股书解释，2021年度多肽化妆品原料毛利率上升2.02%，主要原因是毛利率较高的抗皱类产品收入占比快速上升，由2020年的39.33%上升至67.36%。而在2022年度，多肽化妆品原料毛利率下降1.76%，则是因为公司多肽化妆品原料中毛利率较高的抗皱类产品、修复类产品及其他类产品毛利率有所下滑，导致多肽化妆品原料整体毛利率水平有所下降。

报告期内，其抗老化类产品的毛利率最高，分别为88.34%、87.02%、89.06%；其次是抗皱类产品，毛利率分别为82.64%、82.73%、81.80%；修复类产品毛利率相对较低，分别为46.41%、62.98%、59.09%。

同期，原料药/高级医药中间体的毛利率分别为36.01%、34.79%、42.05%，2021年原料药/高级医药中间体毛利率下降1.22个百分点，主要原因为司美格鲁肽系列及催产素系列产品2021年度毛利率有所下滑所致。

附：湃肽生物上市发行中介机构清单

保荐人：华泰联合证券有限责任公司

主承销商：华泰联合证券有限责任公司

发行人律师：上海市锦天城律师事务所

审计机构：中汇会计师事务所（特殊普通合伙）

评估机构（如有）：天源资产评估有限公司

原文标题:美容肽原料商IPO，竞争对手潜入